Главная страница | Контакты | Случайная страница Автомобили Астрономия Биология География Дом и сад Другие языки Другое Информатика История Культура Литература Логика Математика Медицина Металлургия Механика Образование Охрана труда Педагогика Политика Право Психология Религия Риторика Социология Спорт Строительство Технология Туризм Физика Философия Финансы Химия Черчение Экология Экономика Электроника

ДЖИЛ БЛЕЙК

МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА

жил Блейк (Gil Blake) называет свою компанию по управлению капиталом «Двадцать с плюсом» (Twenty Plus). Это название вплетается в логотип на его визитных карточках и бланках компании, изображаю­щий кривую распределения вероятностей различных уровней прибыли. На этой кривой прибыль величиной 20% находится в двух стандартных отклонениях слева от среднего значения. Пояснение для тех, кто не разбирает­ся в статистике: согласно этой кривой, компания Блейка с вероятностью более 95% получает годовую прибыль не меньше, чем 20%. На кривой распределения вероятнос­тей нет точки, соответствующей нулевой прибыли, не говоря уже об отрицательной прибыли — что говорит об огромной уверенности Блейка в собственных силах. Уверенность Блейка явно имеет право на существо­вание. За двенадцать лет, прошедшие с тех пор, как он начал торговать, его среднегодовая прибыль состави­ла 45%. Хотя это впечатляющая цифра, самым ярким элементом результатов Блейка является стабильность. Подтверждая свой логотип, он никогда не имел года с прибылью меньше 20%. Собственно говоря, его худ­шим результатом была прибыль в 24% в 1984 году. Но даже в этот неудачный год Блейк проявил последова­тельность — он зарабатывал деньги в каждом из двенад-

РИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА_____________________________________________ ЗЛ

цати месяцев! Чтобы по-настоящему оценить стабиль­ность результатов Блейка, вам нужно взглянуть на его ежемесячную прибыль. Целых 134 месяца (96%) из его 139-месячной карьеры были либо безубыточными, либо прибыльными. У него даже была полоса в 65 месяцев без единого убытка — результат, о котором большинству других трейдеров приходится только мечтать.

Уверенность Блейка в своем подходе выражается так­же в необычном формате его гонорара. Он берет со сво­их клиентов 25% от общей годовой прибыли, но — ив этом необычная часть — он также соглашается оплачи­вать 25% любых убытков и 100% убытков, понесенных новыми клиентами в течение первых двенадцати меся­цев. Понятное дело, ему еще ни разу не пришлось вы­плачивать эти штрафы.

Теперь вы, вероятно, захотите узнать, куда посылать чек. Не торопитесь. Блейк прекратил набор новых кли­ентов пять лет назад. С тех пор он сделал только два ис­ключения, и в обоих случаях для близких друзей.

Блейк торгует акциями взаимных фондов, пытаясь правильно выбирать время для покупок и продаж. Во­обще говоря, инвесторы взаимных фондов пытаются увеличить прибыль путем перехода в фонды денежного рынка каждый раз, когда ждут падения фондового рын­ка. В случае Блейка, он не только все время переклю­чается между отдельным взаимным фондом и фондом денежного рынка, но также принимает дополнительные решения о том, фонды каких секторов или групп секто­ров предоставляют в данный день наилучшие возмож­ности. Блейк использует чисто технические модели для получения сигналов для своей оптимальной ежедневной инвестиционной стратегии. Как правило, он держит ак­ции очень недолго, обычно в диапазоне от одного до че­тырех дней. Используя такую методологию, Блейк смог демонстрировать стабильные ежемесячные прибыли да­же в те месяцы, когда сами фонды, в которые он инвес­тировал, регистрировали значительные убытки.

312________________________________ УПРАВЛЯЮЩИЕ ФОНДАМИ И ТАКТИЧЕСКИЕ ИГРОКИ

Блейк гордится тем, что является аутсайдером Уолл-стрит. Окончив Корнелльский университет, он прослужил три года морским офицером на атомной подводной лодке. Затем он поступил на экономичес­кий факультет университета Уортона и окончил его с отличием. После экономического факультета Блейк три года работал бухгалтером в Price Waterhouse и девять лет главным финансовым специалистом в Fairf ield Optical. За все это время он ни разу серьезно не задумывался о торговле. Все это время он верил в справедливость теории случайного блуждания, кото­рую с таким трудом усваивал в университете (эта тео­рия гласит, что попытка преуспеть на рынках являет­ся безнадежным предприятием).

Жизнь Блейка изменилась, когда он однажды зашел в офис своего приятеля, и ему показали некоторые фак­ты, свидетельствующие о неслучайном поведении рын­ка. Он решил доказать, что видимая неслучайность этих фактов — лишь плод воображения его друга. Однако, проводя исследования, имевшие целью доказать эту точку зрения, он напротив убедился в том, что на рын­ках присутствует немалая доля неслучайного поведения, дающего невероятные возможности получения прибы­ли. Так вот через 15 лет после окончания колледжа Джил Блейк стал трейдером.

Рождаются трейдерами или становятся? В случае Блейка некоторое представление дает следующая за­писка от его школьного учителя, которую с гордостью хранит его мать: «Его лепка, рисунки и работы по дереву обнаруживают удивительно методичную точность. Ему нравится работать с маленькими вещами, и он доводит их до совершенства. Все, что он делает, состоит из множества маленьких деталей, а не из одной большой неопределенной формы, что более характерно для ребенка его возраста. Он очень интересуется числами, легко запоминает их и демонстрирует настоящий талант в отношении математики».

ДЖИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА____________________________________ 313

Я проинтервьюировал Блейка в его пригородном до­ме в Массачусетсе во второй половине дня в субботу во время пика осеннего сезона. Я приехал туда вскоре пос­ле обеда. Предусмотрительно решив, что я, возможно, не ел, он приготовил мне бутерброды. Я нашел Блейка очень скромным и непритязательным человеком. Он был по-настоящему тронут тем, что я считаю его до­статочно значимым, чтобы включить в книгу о лучших трейдерах. С точки зрения соотношения прибыли к рис­ку найдется мало равных Блейку, если таковые вообще имеются, но по его поведению этого не скажешь.

— Вы стали спекулировать акциями взаимных фон­
дов задолго до того, как это вошло в моду. Что побуди­
ло вас к этому?

— Ну, собственно, я этим обязан своему другу. Я пом­
ню тот день так, как если бы это было вчера. Я вошел в
кабинет своего коллеги, и он сказал: «Эй, Джил, взгляни-
ка на эти числа». Он инвестировал в фонд муниципаль­
ных облигаций с тем, чтобы воспользоваться высоки­
ми в то время процентными ставками, составлявшими
порядка 10—11% и не облагавшимися налогом. Хотя он
и получал высокий процентный доход, он заметил, что
его общая прибыль быстро снижалась из-за постепен­
ного уменьшения чистой стоимости активов (net asset
value, NAV).

Он передал мне лист с числами примерно за месяц, и я заметил существование весьма постоянного тренда: NAV снижалась в течение приблизительно 22 дней под­ряд. Он сказал: «Fidelity позволяет в любое время пере­ходить в фонд денежного рынка, причем бесплатно. По­чему же я не могу просто переходить из облигационного фонда в деньги, когда фонд начинает понижаться, и за­тем обратно, когда фонд снова начинает расти?»

Я ответил на это так: «Ник, не думаю, что рынки ра­ботают таким образом. Ты разве не читал книгу «Слу­чайное блуждание по Уолл-стрит» (A Random Walk Down

314________________________________ УПРАВЛЯЮЩИЕ ФОНДАМИ И ТАКТИЧЕСКИЕ ИГРОКИ

Wall Street)?» И я высмеял его идею. Я сказал: «Беда в том, что у тебя нет достаточного количества данных. Собери побольше данных, и, я уверен, ты поймешь, что в дли­тельной перспективе так деньги делать невозможно».

Он собрал больше данных, и, удивительное дело, последовательность трендов, похоже, не изменилась. Я быстро убедился в том, что в поведении фондов му­ниципальных облигаций определенно есть что-то не­случайное.

— Как вы воспользовались этой неслучайностью?

— Наилучшим оказался самый простой подход. Мы
назвали его правилом «одного пенни». Используя дан­
ные за два года, которые нам удалось получить, мы на­
шли, что существовала приблизительно 83-процентная
вероятность того, что за любым восходящим или нис­
ходящим днем следует день, когда цена движется в том
же направлении. Весной 1980 года, исходя из этого со­
ображения, я начал торговать фондом муниципальных
облигаций Fidelity на свой счет.

— И это сработало?

— Да, это сработало исключительно хорошо.

— В это почти невозможно поверить. Я знаю, что на
рынке облигаций переключение позиции каждый раз,
когда дневная цена изменяет свое направление на про­
тивоположное, является разорительной стратегией.

— Возможно и такое. Однако вы должны помнить два
аспекта. Первый: при выходе из фонда и входе в фонд не
было никаких операционных издержек. Второй: сущес­
твовал, похоже, какой-то процесс сглаживания значе­
ний NAV фонда муниципальных облигаций. Например,
примерно в начале 1981 года был трехмесячный период,
когда на графике NAV не было ни одного восходящего
тика — все дни были или без изменений, или с пониже­
нием, — хотя в то же время облигации, очевидно, имели

ДЖИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА____________________________________________ 315

некоторые дни с повышением. Такое поведение цены было характерно почти для всех фондов муниципаль­ных облигаций.

— Чем вы можете это объяснить?

— Я не знаю. Может быть, кто-нибудь когда-нибудь
сможет это объяснить.

— Конечно, вы не можете напрямую получать при­
быль во время периодов снижения, поскольку вы, бес­
спорно, не можете открывать короткую позицию по
фонду.

— Совершенно верно. Во время этих периодов мы
переходим в денежную позицию.

— С учетом того, что вы могли иметь только длин­
ную или нейтральную позицию, а рынок облигаций
падал, могли ли вы все равно делать прибыль?

— Когда я начал в марте 1980 года, NAV фонда со­
ставляла приблизительно 10,5 доллара. До конца 1981
года NAV последовательно уменьшалась, дойдя до уров­
ня 5,65 доллара — т. е. падение составило почти 50%.
Тем не менее, используя указанный выше метод, я смог
достичь прибыли более 20% в год, не считая процент­
ного дохода, который составил дополнительные 10%.
Шансы казались настолько благоприятными, что я на­
чал серьезно подумывать о том, чтобы привлечь в тор­
говлю больше средств. В результате за три года мне уда­
лось получить четыре кредита под залог недвижимости,
что я смог сделать благодаря тому, что цены на жилье на
северо-востоке росли очень быстро.

— А вы не боялись этого делать?

— Нет, потому что обстоятельства были очень благо­
приятны. Конечно, мне пришлось бороться с общепри­
нятыми представлениями. Если вы говорите кому-то, что
берете кредит под залог дома, чтобы поторговать на эти

316________________________________ УПРАВЛЯЮЩИЕ ФОНДАМИ И ТАКТИЧЕСКИЕ ИГРОКИ

деньги, реакция вряд ли будет в вашу пользу. Через неко­торое время я просто перестал упоминать об этой детали.

— Если для того, чтобы получить сигнал, вам требу­
ется всего однодневное изменение в направлении NAV,
дело выглядит так, что вам приходится переключаться
в течение года бесчисленное количество раз.

— Собственно говоря, дело свелось лишь к 20-30 ра­
зам за год, потому что тренды были очень последова­
тельными.

— А разве нет никакого ограничения на число пере­
ходов из фонда в фонд? Даже 20-30 раз за год кажется
большой цифрой.

— Руководящим принципом Fidelity является четы­
ре перехода за год, но они не навязывают это правило.
Я даже поговорил с ними о таком чрезмерном переклю­
чении, и они сказали: «Просто не нарушайте это прави­
ло слишком часто». Я спросил: «А что, если я буду делать
двадцать или тридцать сделок в год?» В ответ я услышал:
«Ну, просто не рассказывайте об этом слишком мно­
гим». У меня сложилось впечатление, что это правило
было введено там скорее как мера предосторожности, но
они не придавали ему особого значения — по крайней
мере, в начале.

По мере того, как протекали годы, я время от време­ни получал письмо от Fidelity со словами: «Мы обратили внимание, что вы переключаетесь более четырех раз в год, и надеемся, что вы будете соблюдать наши руково­дящие принципы».

— И вы просто игнорировали эти письма?

— Нет. Я, скажем, использовал для четырех сделок
фонд муниципальных облигаций, затем для четырех
сделок — фонд высокодоходных муниципальных обли­
гаций, затем для четырех сделок — фонд среднесрочных
муниципальных облигаций и т. д.

ДЖИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА____________________________________________ 317

— Таким образом, технически вы соблюдали прави­
ло четырех сделок в год, вы просто переключались на
другие фонды.

— Совершенно верно.

— Насколько я понимаю, сегодня NAV должна из­
менять направление гораздо чаще?

— Верно. Следующий шаг в моем развитии как трей­
дера наступил, когда эта закономерность начала исче­
зать — как, впрочем, это случается с большинством по­
добных вещей.

— То есть вероятность изменения цены в том же
направлении, что и в предыдущий день, стала умень­
шаться?

— До некоторой степени, но, что более важно, ста­
ла исчезать высокая волатильность. В период с 1979 до
начала 1984 года волатильность у этих фондов состав­
ляла в среднем приблизительно от одной четвертой до
половины процента в день. Однако потом дневная во­
латильность упала до всего лишь примерно одной-двух
десятых процента. Кроме того, постоянство ценовых
трендов (то есть вероятность движения в направлении
предыдущего дня) упало с 80% до менее 70%.

— Что произошло, когда надежность продолжения
тренда и волатильность фондов облигаций начали
быстро уменьшаться? Сохранилась ли прибыльность
этого метода?

— Да, но потенциальная годовая прибыль фондов му­
ниципальных облигаций стала составлять примерно 20%.

— И этого было недостаточно?

— Я хотел найти что-то получше. Я думал, что если
смог найти прибыльные неэффективности на рынке
фондов муниципальных облигаций, вполне допустимо,
что подобные возможности можно было найти на рынке

318________________________________ УПРАВЛЯЮЩИЕ ФОНДАМИ И ТАКТИЧЕСКИЕ ИГРОКИ

фондов акций. С осени 1984 года до весны 1985 я прак­тически жил в местной библиотеке, извлекая из маши­ны для просмотра микрофильмов многолетние данные по сотням взаимных фондов. Я искал еще одну иголку в стоге сена.

Я нашел, что в фондах акций встречались пригодные для торговли закономерности, но перспектива получе­ния прибыли составляла лишь 20-25% в год. Даже при более высокой волатильности постоянства трендов це­ны на уровне порядка 60% просто не было достаточно. Во время этих исследований я игнорировал секторные фонды Fidelity, потому что они брали за каждый пере­ход по 50 долларов. Я не видел причины платить этот сбор, когда было столь много фондов, позволявших осу­ществлять переход из фонда в фонд бесплатно.

Открытию способствовали две идеи. Во-первых, я обнаружил, что фонды биржевых товаров (таких, как золото или нефть), работали лучше, чем фонды с более широкой базой. Во-вторых, в другом исследовании я нашел, что индексы технологических, нефтяных компа­ний и компаний коммунального обслуживания изменя­лись значительно менее хаотично, чем индексы общего рынка. Я вновь вернулся к изучению секторных фондов и был поражен тем, что обнаружил. Я просто не мог по­верить, что игнорировал секторы во время своих более ранних исследований. Я их почти упустил.

— Что же вы нашли?

— Вообще говоря, я нашел, что изменение цены боль­
шее, чем среднедневное изменение цены в данном секто­
ре, давало на следующий день вероятность продолжения
движения в том же направлении где-то между 70 и 82
процентами. Это открытие было в высшей степени вол­
нующим из-за волатильности этих секторов. Например,
группа биотехнологических компаний колебалась в сред­
нем на 0,8% в день, а сектор золота — в среднем на 1,2%
в день. Сравните это с волатильностью фондов муници-

ДЖИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА____________________________________________ 319

пальных облигаций, которая в то время уменьшилась до жалких 0,1-0,2%. Таким образом, я мог применить те же шансы на выигрыш к рынкам, которые предлагали по­тенциал прибыли более чем в пять раз больше.

И последним приятным фактом было то, что сектор­ные фонды допускали неограниченное число переходов в год, в отличие от применявшегося в большинстве дру­гих фондов лимита на четыре перехода. Вы могли пере­ключаться хоть сто раз в год, если согласны были пла­тить за каждую операцию сбор по 50 долларов.

— Почему, по вашему мнению, секторы оказались
такими подходящими для торговли?

— Это мой любимый вопрос. Не просто потому, что я
думаю, что знаю ответ, но и потому, что я пока не встре­
чал математического объяснения в других источниках.

Исследуя поведение цен отдельных акций, я обнару­жил, что значительные изменения дневной цены имеют примерно 55-процентную вероятность продолжения движения в том же направлении на следующий день. После учета комиссионных и спрэдов между ценами по­купки и продажи это не дает достаточного вероятност­ного преимущества для успешной торговли.

А теперь в качестве аналогии предположим, что у вас есть кучка монет, и каждая из них имеет 55-процентную вероятность упасть орлом вверх. Если вы подбросите одну монету, то вероятность выпадения орла составля­ет 55%. Если вы подбросите 9 монет, вероятность полу­чения больше орлов, чем решек, увеличивается до 62%. А если вы подбросите 99 монет, то вероятность полу­чения большего числа орлов, чем решек, возрастает до примерно 75%. Это свойство биномиального распреде­ления вероятности.

Аналогичным образом предположим, что у вас 99 акций химических компаний, которые в среднем повышаются на 1-2% в день, в то время как общий рынок не меняется. На очень коротких временных интервалах эта гомогенная

320________________________________ УПРАВЛЯЮЩИЕ ФОНДАМИ И ТАКТИЧЕСКИЕ ИГРОКИ

группа акций начинает вести себя как стая рыб. В то время как шансы роста акций одной химической компании за­втра могут составлять 55%, шансы повышения всей груп­пы химических компаний гораздо ближе к 75%.

— Я полагаю, что эта модель не распространяет­
ся на широкий фондовый рынок. Иными словами,
как только вы выходите за пределы данного сектора,
включение большого числа акций может только сни­
жать вероятность того, что на следующий день индекс
продолжит свой тренд.

— Ключевым ингредиентом здесь является то, чтобы
акции, составляющие индексы или сектор, были одно­
родными. Например, фонд досуга Fidelity, бывший в то
время наименее однородным сектором и включавший
такие разные компании, как Budweiser, Pan Am и Holiday
Inn, был также наименее стабильным из всех секторов.
И наоборот, ссудно-сберегательные и биотехнологичес­
кие фонды, бывшие более однородными, демонстриро­
вали более стабильные тренды.

— Как вы предсказывали направление изменений
дневной цены секторных фондов для того, чтобы ввес­
ти ордер на переключение в денежный рынок? Или же
вы просто вводили ордер с опозданием на один день?

— Я обнаружил, что могу использовать выборку из
10-20 акций каждого сектора и получать очень хорошее
представление о том, где в тот день закроется сектор. Это
наблюдение позволяло мне опережать сигнал на один
день, что оказалось критически важным, ибо мои иссле­
дования продемонстрировали, что средняя длительность
такой сделки составляет всего лишь 2-3 дня, причем при­
мерно 50% прибыли приходится на первый день.

— Как вы выбирали акции для выборки?

— Сначала я использовал акции Fidelity для этого
сектора, указываемые в их квартальных отчетах.

ДЖИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА____________________________________ 321

— Полагаю, что состав этих акций в секторе менял­
ся недостаточно часто для того, чтобы служить адек­
ватной оценкой.

— Собственно говоря, впоследствии оказалось, что
эта процедура не так важна, как я думал. Можно исполь­
зовать выборку, состоящую из пятнадцати акций, кото­
рые Fidelity имела в данном секторе, и это дает очень хо­
рошую оценку для данного сектора. С другой стороны,
я мог также использовать выборку пятнадцати акций
этого сектора, не входящих в портфель Fidelity, и это все
равно давало мне очень хорошее представление. До тех
пор, пока число акций в моей выборке было достаточ­
но большим относительно общего числа акций данного
сектора, особой разницы не было.

— Какой процент своего счета вы использовали
каждый день?

— 100 процентов.

— В какое количество разных секторов вы могли
инвестировать каждый данный день?

— Я торговал одним сектором за раз.

— Вы не подумывали о диверсификации капитала
путем торговли различными секторами в одно и то же
время?

— Я не большой поклонник диверсификации. Я бы
ответил на этот вопрос так: вы можете очень хорошо
диверсифицироваться, просто проводя в течение года
достаточное число сделок. Если в 70% случаев шансы
складываются в вашу пользу, и вы проводите 50 сделок,
то очень трудно свести год с убытком.

— Как вы выбирали сектор для инвестирования в
каждый данный день?

— Представьте себе доску с мигающими лампочка­
ми, по одной для каждого сектора, причем красный свет

322________________________________ УПРАВЛЯЮЩИЕ ФОНДАМИ И ТАКТИЧЕСКИЕ ИГРОКИ

указывает, что нужно ликвидировать или избегать, а зе­леный — что нужно покупать или держать. Я ранжирую секторы на основе комбинации волатильности цены и стабильности трендов. Естественно, я выбираю самую яркую зеленую лампочку, а когда зеленый свет, в конеч­ном счете, меняется на красный, я ищу другой сектор с ярким зеленым светом. Очень часто, однако, все сектора одновременно светятся красным светом.

— И если горит только красный, вы переходите в де­
нежный рынок?

— Правильно, но каждый день мне нужна всего лишь
одна зеленая лампочка, чтобы открыть позицию.

— Когда вы стали набирать клиентов?

— Большинство моих сегодняшних клиентов начали
работать со мной, когда я еще торговал фондами муници­
пальных облигаций. Я пригласил первого клиента в 1982
году. Мне казалось бессмысленным занимать под 15% у
Фила Ризутто в The Money Store, когда я мог управлять 100
тыс. долларов клиентских денег, беря на себя 25% прибы­
ли и убытков и фактически занимая 25 тыс. долларов бес­
платно. Поэтому-то я и решил открыть свое предприятие.
Но я, однако, не стал погашать второй кредит, потому что
хотел использовать для торговли и те деньги. Мне казалось
неразумным погашать кредит, по которому я платил 15%,
когда я делал на этих деньгах от 35 до 40%.

— А как вы привлекали клиентов?

— Все открытые мною счета принадлежали либо
друзьям, либо соседям. Например вечером я приглашал
соседа выпить пивка и говорил: «Я уже пару лет этим
занимаюсь и хотел бы, чтобы ты взглянул на это дело».
Некоторые люди вообще не проявляли никакого инте­
реса, а другие интересовались.

Интересно, насколько различными оказываются люди, когда дело доходит до денег. Некоторые вообще ничего не

ДЖИЛ БЛЕЙК. МАСТЕР ПОСТОЯНСТВА____________________________________________ Ш

проверяют и сразу же отдают вам свои деньги. Другие да­же и помыслить не могут, чтобы дать вам десятку, неваж­но, что вы им покажете. Наконец, есть и такие, которые все перепроверяют и задают вам правильные вопросы прежде, чем инвестировать деньги. Все люди относятся к одной из этих трех категорий.